Однако, несмотря на положительные моменты, не следует допускать перенасыщения финансово ивестиционных накоплений в государственные сберегательные облигации. Так, государственный внутренний долг РФ, выраженный в государственных ценных бума­гах, увеличился в ноябре 2007 г. на 0,7 % — с 1,22 трлн руб. на 1 ноября до 1,23 трлн руб. на 1 декабря. За 11 мес. 2007 г. государственный внутренний долг РФ, выраженный в государственных ценных бумагах, увеличился на 20,5%. В структуре внутреннего го­сударственного долга, выраженного в государствен­ных облигациях, на 1 декабря 2007 г. большая часть (64,88 %) приходилась на ОФЗ-АД на общую сумму 803,684 млрд руб., ОФЗ-ПД составляли 288,115 млрд руб. (23,26%), ГСО-ФПС - 85 млрд руб. (6,86%), ОФЗ-ФК - 51,428 млрд руб. (4,15%), ГСО-ППС -10,415 млрд руб. (0,84%). ГКО и ОФЗ-ПК в составе внутреннего долга РФ отсутствовали [13].

Согласно прогнозам Минфина России на средне-и долгосрочные заимствования в 2008 — 2010 гг. бу­дет приходиться около 98,5 % от запланированного объема внутренних заимствований. При этом объем обращения трех- и пятилетних облигаций феде­рального займа будет доводиться в течение 2008 — 2010 гг. до 50 — 60 млрд руб. для каждого выпуска. Объем в обращении 10-, 15- и 30-тилетних выпусков планируется доводить в течение 2008 — 2010 гг. до 160 — 200 млрд руб. каждый.

Несмотря на то, что рынок внешнего долга имеет тенденцию к сокращению, российские еврооблига­ции достаточно популярны за пределами России. Так, например, согласно статистическим данным долг России, выраженный в еврооблигациях, в на­стоящее время составляет приблизительно 30 % всего внешнего долга. Выпуск еврооблигаций «Газпромом» варьировался от 2,7 млрд долл. в 2004г. до 5,3 млрд в 2005 г., включая 1 млрд долл. нового выпуска. Пред­полагается, что к 2010 г. выпуск еврооблигаций «Газ­прома» еще больше увеличится. В 2007 г. выпуск корпоративных еврооблигаций составил 31,4 млрд долл., суверенных — 71 млрд долл.

Проводимая Правительством РФ долговая политика, направленная на увеличение долгового рынка ценных бумаг, на наш взгляд, может вызывать опасения. Если тенденции по увеличению внутрен­него долга России сохранятся, то может повториться ситуация 1998 г. Крупномасштабные заимствования могут привести к перегреву рынка. С июня 2003 г. по июль 2006 г. доходность облигаций федерального займа возросла с 32,8 млрд руб. до 164,2 млрд руб., т.е. в 5 - 6 раз за 6 мес, более того, она продолжает увеличиваться с большой скоростью. Если данная тенденция сохранится, то к 2014 г. объем внутреннего государственного долга, согласно прогнозам эконо­мистов, составит 150-160 млрд долл., что в 2,5 разавыше пирамиды ГКО-ОФЗ перед дефолтом. Расходы на обслуживание внутреннего долга вырастут почти в 6,5 раз по сравнению с 2005 г. Данные последствия на рынке внутреннего долга могут привести к дестабилизации рынка ценных бумаг и всей бюджетной системы страны.

Точка зрения Минфина России обратная. Со­гласно его политике развитие рынка внутреннего долга позволит обеспечить сбалансированность фе­дерального бюджета и чистое привлечение денежных средств в объеме 396,3 млрд руб. в 2009г. и 148,4 млрд руб. — в 2010 г. На наш взгляд, такие ускоренные тем­пы заимствований не могут осуществляться без не­гативного влияния надругие процессы в экономике. Более того, согласно точке зрения, высказываемой Минфином, удлинение сроков заимствований, кото­рое сегодня наблюдается на рынке, и спрос на длин­ные бумаги показывают, что риск дефолта на рынке минимален. Три-четыре года назад было много скеп­тиков, которые не верили, что после событий 1998 г. рынок станет доверять государственным бумагам, а тем более даст взаймы на длительный срок. Однако последние два года Минфин России активно раз­мещает свои бумаги со сроками погашения в 2008 -2018 гг. на рыночных условиях.

Анализ состояния рынка государственных дол­говых ценных бумаг в России дает основания для неоднозначного ответа на вопрос о последствиях его расширения и соответственно — о его значении. Положительное значение определяется следующи­ми факторами:

1. Государственные долговые ценные бумаги предполагают оформление заимствования денег на определенный срок, поэтому, как при классическом кредитовании, их называют дол­говыми ценными бумагами.

2. Исполнение бюджетов всех стран немыслимо без так называемых кассовых разрывов, кото­рые связаны с неравномерным поступлением доходов и срочными расходами на различные нужды страны. Данные разрывы покрываются выпуском государственных ценных бумаг, что имеет существенное значение.

3. Заимствования на финансовом рынке подчи­нены аккумулированию временно свободных денежных средств для решения бюджетных про­блем, включая покрытие дефицита бюджетов различных уровней бюджетной системы. Чем выше уровень эмитента (Минфин России, тер­риториальные финансовые органы), тем больше масштабы аккумуляции в рамках свободных денежных средств.

В то же самое время возможно выделение отрицательных сторон расширения рынка долговых обязательств, которые заключаются в следующем:

1. Государственные долговые ценные бумаги под­креплены гарантией со стороны государства на возврат средств инвесторам. Однако на совре­менном этапе развития экономики России роль облигаций государственного займа связывается, прежде всего, с проведением регулирующих мероприятий.

2. Существенное значение рынка государствен­ных долговых ценных бумаг подтверждает их доля в структуре долга. Поэтому от состояния государственных ценных бумаг зависит и состо­яние рынка внутреннего долга. Эта зависимость подтвердилась в результате финансового кризиса 1998 г., когда «пирамида» ГКО-ОФЗ настолько выросла, что объем государственного внутрен­него долга достиг нереальных размеров, его обслуживание оказалось не по средствам. Рост долга влечет за собой возрастание нагрузки на его обслуживание. Направленность на внутрен­ нее долговое финансирование государственных расходов усиливает самопроизводство долга: увеличивающаяся часть долга погашается за счет эмиссии нового долга, при этом бюджетная эффективность эмиссий снижается.

3. Происходит снижение эффективности эко­номики, поскольку отвлекаются средства из производственного сектора экономики как на обслуживание долга, так и на выплату самой суммы долга. При этом происходит перерас­пределение дохода от частного сектора к госу­дарственному, что является фактором усиления неравенства в доходах.

4. Рефинансирование долга ведет к росту ставки процента, что вызывает вытеснение инвестиций в краткосрочном периоде, а в долгосрочном периоде может привести к сокращению запаса капитала и сокращению производственного потенциала страны.

5. Необходимость выплаты процентов по долгу может потребовать повышения действующих ставок налогов и введения новых налогов, что ведет к увеличению налогового бремени и подрыву экономических стимулов. Создается угроза высокой инфляции в долгосрочном пе­риоде.

В российской экономике последних лет не прак­тикуется эмиссия облигаций, размещенных среди населения. Основная причина — потери населени­ем вкладов в Сбербанке России в начале 1990-х гг. В международной практике при заимствованиях у населения объем денежной массы, несмотря на увеличение внутренней задолженности, остается на прежнем уровне, а это в свою очередь не влечет инфляции в краткосрочном периоде. Лишь только по истечении определенного периода времени пра­вительство увеличивает свои расходы по выплате процентов по долгу, что, в свою очередь, приводит к увеличению дефицита в будущем и возрастанию инфляции в долгосрочном периоде. Таким образом, можно сказать о скрытых последствиях внутренних заимствований, так называемом «эффекте вулкана». На начальном этапе последствия не дают о себе знать, лишь спустя определенный период времени вулканическая лава, представленная инфляцией, дефицитом, увеличением денежной массы, выхо­дит на поверхность и как результат — замедляется экономический рост. При эмиссии и размещении долгосрочных облигаций имеет место возложение бремени выплаты долга на будущие поколения, что приводит к снижению уровня их благососто­яния. Это обстоятельство весьма существенно для государственных финансов современной России. Чрезмерный рост государственного внутреннего долга таит в себе опасность долгового кризиса. Страна подрывает к себе доверие на мировом рынке, становясь некредитоспособной. Правительство в таком случае вынуждено повышать ставки налогов и проводить эмиссию денег.[4]