— різке посилення темпів інфляції або прибутковості валютних спекуля­цій, що не супроводжується адекватним зростанням прибутковості операцій із ОВДП;

— неправильна схема використання залучених коштів у сукупності з не­виконанням дохідної частини бюджету (коли залучені на ринку ОВДП кош­ти просто використовуються на затуляння дірок у бюджеті, що мають в ос­нові структурні проблеми в економіці, а не використовуються для інвестицій у виробництво тощо).

Внаслідок цих та інших причин держава може виявитися неспроможною своєчасно погасити чергові випуски ОВДП (тобто "заморозити" виплати на певний термін).

Втрати інвестора у цьому разі зведуться до неодержаного прибутку за ра­хунок альтернативних напрямків інвестування та інфляційних втрат. Разом із тим практично немає сумнівів у самому поверненні (хоч і з запізненням) ін­вестованих сум.

Слід, однак, зазначити, що за відповідних умов такого роду піраміди мо­жуть існувати практично вічно (приклад — США). До речі, у Росії на сьогод­нішній день вже є досить-таки значний досвід реструктуризації держборгу (як за термінами, так і за ставками прибутку і навіть за різними фінансови­ми інструментами). Як свідчать успішні дії НБУ влітку 1996 року, в Україні також можливе ефективне керування ситуацією на ринку.

Розширення ринку і збільшення рівня прибутковості з метою послаб­лення тиску на інші сегменти фінансового ринку (грошовий і валютний) у сукупності з популістською бюджетною політикою можуть втягнути уряд до "неграмотної" побудови "піраміди". Разом із тим підтримка досягнутих об­сягів ринку, а також його постійне і повільне зростання є одним із важливих завдань будь-якого уряду внаслідок дуже великого макроекономічного зна­чення ринку державних обов'язків. І уряд повинен робити все від нього за­лежне, щоб на ринку не трапилися негативні зміни.

Таким чином, найважливішою гарантією реалізації прав та інтересів ін­весторів є пряма і суттєва зацікавленість емітента — Міністерства фінансів.

ПРЯМІ БЮДЖЕТНІ ТРАНСФЕРТИ В СИСТЕМІ МІЖБЮДЖЕТНИХ ВІДНОСИН

Однією з центральних і, водночас, суперечливих проблем внутрішньо­державних фінансових відносин є надання місцевим органам влади коштів з централізованого бюджету. Хоча вагома підтримка місцевих органів влади забезпечується їх участю у загальнонаціональних податках, проте її, як пра­вило, виявляється не досить для забезпечення адекватного фінансування діяльності місцевої влади по виконанню своїх функцій згідно із законодавст­вом. Тому вона доповнюється прямими бюджетними трансфертами, частка яких у доходах місцевих бюджетів у різних країнах становить від 10 до 30%. Спричинюють таке становище декілька факторів.

По-перше, найчастіше надання деяких суспільних благ, як от: освіта, охорона здоров'я та навколишнього середовища тощо, ефективніше здій­снювати на локальному рівні, де їх виробництво максимально наближене до споживачів, а тому й менші управлінські витрати і більш ефективний конт­роль за використанням коштів. Видатки місцевих бюджеті на виробництво таких благ мають, природно, покриватися відповідними трансфертами із централізованого бюджету.

По-друге, існують такі локальні суспільні блага, що характеризуються так званим спіл-овером, або зовнішнім ефектом. Ними можуть користувати­ся і мешканці сусідніх територій, хоча і не несуть при цьому жодних ви­датків. Цю явну несправедливість можна подолати шляхом спільного фінан­сування проектів декількома територіями, але часто така можливість не мо­же бути реалізована або через брак у них коштів, або внаслідок небажання деяких з них брати участь у фінансуванні (це явище аналогічне проблемі "безбілетників", що виникає у відносинах індивід — колектив при вироб­ництві благ колективного споживання). Тому, враховуючи високу значущість таких локальних суспільних благ, держава має забезпечувати фінансову підтримку тим місцевим органам влади, які їх надають.

По-третє, між адміністративно-територіальними одиницями існують об'єктивно обумовлені відмінності щодо можливостей залучення доходів до місцевого бюджету, які зберігаються навіть при стовідсотковій ефективності їх збирання і стовідсоткових відрахуваннях від суми загальнонаціональних податків. Ці відмінності доходного потенціалу, породжені диференціацією рівня економічного розвитку територій, структури економіки, демографічних особливостей і т.п., можуть досягати разючого розмаху: у Польщі на початку 90-х років максимальний розрив між доходами гмін на душу населення сягав І : 500'. Нездатність деяких осередків місцевої влади сформувати бюджет, достатній для фінансування додатків, робить необхідною централізовану до­помогу нужденним адміністративним одиницям, оскільки одним із завдань держави є забезпечення приблизно однакових умов життя громадян неза­лежно від того, де вони мешкають.

По-четверте, в деяких випадках держава перекладає на місцевий рівень функції, які законодавче (і навіть конституційне) закріплені як її сфера відповідальності, — наприклад, утримання військових гарнізонів, органів правопорядку або грошових виплат:; певним категоріям населення згідно із національним законодавством, — .що має супроводжуватись стовідсотковим відшкодуванням з національного бюджету понесених видатків.

Нарешті, по-п'яте, можуть виникати різні обставини, цю вимагають такої експансії місцевих видатків. профінансувати яку місцеві бюджети просто не в змозі, — наприклад, у разі стихійного лиха, структурної кризи, що вражає ре­гіони із сконцентрованими там неперспективними виробництвами тощо. По­давати допомогу в цих випадках має знову ж таки Державний бюджет.

Таким чином, необхідність спеціальної бюджетної підтримки місцевих органів влади у формі прямих бюджетних трансфертів (далі ПБТ) обумовле­на, насамперед, вимогами ефективної алокації та справедливості. Однак це, звичайно, не виключає випадків, коли така допомога подається із суто по­літичних причин, наприклад, щоб забезпечити лояльність місцевої адмініст­ративної еліти до центру, або коли вона є результатом позакулісних домов­леностей між місцевою та центральною бюрократією.

ОСНОВНІ ВИДИ ПРЯМИХ БЮДЖЕТНИХ ТРАНСФЕРТІВ МІСЦЕВИМ ОРГАНАМ ВЛАДИ

Традиційно прямі бюджетні трансферти поділяються на три види: до­тації, субвенції, субсидії. Проте лише останнім часом з'явилися спроби чітко розмежувати ці види, спираючись на які можна дати такі визначення:

Бюджетна дотація — це, як правило, фіксована в сумі грошова допомо­га, що при певних умовах подасться вищестоящим бюджетом місцевим з ме­тою забезпечення виконання ними своїх функцій без обмеження сфери ви­користання коштів на безповоротній основі і не вимагає вкладення коштів з боку отримувача. Згідно з міжнародне визнаною термінологією, це є незв'я­заний, або загальний, або безумовний, або генеральний трансферт (грант) — англ. general, non-conditional grant.

Бюджетна субвенція — це грошова допомога, що подається вищестоя­щим бюджетом місцевим з метою забезпечення ними реалізації конкретних цілей і може бути обумовлена вкладенням коштів з боку отримувача; при не­цільовому використанні кошти підлягають поверненню. Згідно з міжнародне визнаною термінологією це є зв'язаний, або спеціальний, або умовний тран­сферт (грант), який надається при певній участі у фінансуванні з боку отри­мувача, — англ. Selective matching grant.