равна процентной ставке) тренд становится близким к прямолинейному.

Рассмотрим опорные зависимости, по которым можно установить ориентиры текущих цен на государственные ценные бумаги. Цена-ориентир есть условная базисная (отправная) цена, вокруг которой группируются и по отношению к которой формируются реальные, в том числе рыночные, цены на государственные ценные бумаги.

Если ценная бумага за время от ее приобретения до погашения дает возможность владельцу получить n раз денежные поступления, выплаты (в виде, например, процентов), сумма каждого из которых равна t, то текущая цена такой ценной бумаги выражается формулой P=, где t ¾ порядковый номер денежного поступления, получаемого владельцем ценной бумаги; n ¾ общее количество денежных поступлений Сt, Сt ¾ величина, сумма денежного поступления с номером t, приносимого ценной бумагой ее владельцу, когда наступает срок этого поступления (с учетом налоговых удержаний); r ¾ средняя процентная годовая ставка (исчисленная в виде десятичной дроби), выплачиваемая банками по депозитам.

Выделяя отдельно конечное поступление в виде цены погашения Pn, формулу текущей цены можно представить в следующем виде: P=. Если же дополнительно учесть затраты Z, обусловленные приобретением ценной бумаги (расходы покупателя, связанные c покупкой), формула текущей цены приобретает вид: P=.

Приведенные формулы относятся к продаже среднесрочных и долгосрочных ценных бумаг на финансовых рынках, т. е. к условиям, когда Сt можно считать ежегодными поступлениями процентов, а n ¾ числом лет до погашения ценной бумаги.

Для краткосрочных ценных бумаг более приемлема формула P=, где a ¾ часть года, которую составляет период времени, в течение которого происходят денежные поступления (например, при поступлениях два раза в год а = 0,5).

Последнюю формулу также можно представить в виде P=, где С1, С2 ¾ очередные денежные поступления (выплаты, которые получает владелец ценной бумаги после прохождения определенного периода времени); ra – банковская процентная ставка, исчисленная в виде десятичной дроби, соответствующая периоду, в течение которого владелец ценной бумаги получает очередные поступления от этой бумаги; Pn ¾ цена погашения ценной бумаги; и – количество периодов, в течение которых производятся выплаты владельцу ценной бумаги от момента ее приобретения до момента погашения; Z ¾ затраты владельца, связанные с приобретением и хранением ценной бумаги.

В частном случае, когда все денежные выплаты по ценной бумаге (денежные поступления ее владельцу) происходят одновременно в форме погашения по цене Pn, текущая цена облигации P определяется по следующей зависимости: P=.

Эта формула может быть применена к государственным бескулонным краткосрочным облигациям. Например, если принять годовую ставку банковского процента r = 0,8, а срок обращения облигации равным половине года (т. е. а = 0,5), цена стотысячерублевой облигации в предположении, что затраты на ее приобретение составляют 10% номинала, будет равной P=руб.

При наличии налоговых льгот денежные поступления Ct владельцу ценной бумаги корректируются (увеличиваются) на величину льгот, тогда как при отсутствии таковых денежные поступления владельцу исчисляются за вычетом налоговых удержаний.

Отсюда следует, что при введении налоговых льгот растут денежные выплаты Ct владельцу бумаг, а вместе с ними увеличивается значение текущей цены-ориентира. Если же льготы уменьшаются или вообще отсутствуют, цена идет вниз. Таким образом исходя из того, что льготы по налогообложению представляют дополнительные денежные средства, поступающие покупателю ценных бумаг, он готов платить за них более высокую цену. И наоборот, введение налога, снижение льгот заставляет покупателя тратить дополнительные средства; чтобы сохранить доходность, он будет уменьшать цену спроса на ценные бумаги.

Для расчета же доходности ценных бумаг с 1 сентября 1995 г. предлагается использовать следующие формулы[2]:

доходность ГКО=(N / P-1)x(365 / Т)x100%;

доходность ОФЗ=, где N ¾ номинал облигации в рублях; P ¾ цена облигации в рублях; С ¾ величина купона в рублях; A ¾ накопленный с начала купонного периода доход в рублях; T ¾ срок до погашения облигации в днях; t ¾ срок до окончания текущего купонного периода в днях.

Однако, все приведенные выше ценовые зависимости, олицетворяющие модели ценообразования на государственные ценные бумаги, имеют непосредственное отношение только к ценам-ориентирам, устанавливаемым исходя из принципа возмещения всех расходов, связанных с приобретением ценной бумаги, а также с отвлечением средств, обусловленным приобретением и хранением такой бумаги. При подобном (затратном) подходе текущая цена ценной бумаги представляет дисконтированную во времени сумму денежных поступлений, которые получает лицо, приобретающее ценную бумагу (ее владелец), за весь период ее хранения.

При наличии развитого рынка государственных ценных бумаг, где последние свободно продаются и покупаются, реальная ценовая картина не может определенным образом не отличаться от ценовых ориентиров. Дело в том, что в подобных условиях цена купли-продажи ценных бумаг определяется не только по критерию окупаемости затрат с учетом временного фактора, но и другими факторами: соотношением спроса и предложения, ориентацией продавца на получение максимальной прибыли, мерой риска, инфляцией.

Таким образом, исчисленная по приведенным выше зависимостям цена применительно к механизму рыночного ценообразования представляет лишь некоторую среднюю рыночную цену, на которую ориентируются как продавцы, так и покупатели в процессе формирования равновесных цен спроса и предложения.

III. Внешние факторы ценообразования на государственные ценные бумаги

Ценообразование на рынке государственных ценных бумаг находится под значительным влиянием обстоятельств, непосредственным образом не связанных с природой, сущностью, целевым назначением того или иного вида ценных бумаг. Подобного рода факторы можно назвать внешними.

Объективные факторы ценообразования являются параметрами, характеризующие общее состояние экономики страны в целом (состояние производства, денежного обращения, финансов, бюджета) и рынка государственных ценных бумаг (его организационно-правовую оформленность, возможный объем операций, взаимодействие с другими рынками) в частности. Иногда объективные факторы ценообразования на рынке ценных бумаг разделяют на макро- и микроуровневые. Однако к рынку государственных ценных бумаг такое разделение не применяется. Государство, выступающее в роли эмитента государственных ценных бумаг, является одновременно главным субъектом макроэкономики. Поэтому такие микроуровневые по форме факторы, как имидж и финансовое состояние эмитента, применительно к государственным ценным бумагам становятся макроуровневыми. В общем, на рынке государственных ценных бумаг происходит своеобразное смыкание микро- и макроуровней.