СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ

ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКИЙ КРИЗИС И ЕГО ВЫЗОВЫ ДЛЯ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ

ВЫВОД

ПЕРЕЧЕНЬ ССЫЛОК

ВВЕДЕНИЕ

Как изменится мир после кризиса? Этот вопрос волнует сегодня всех без исключения. Пока идут дискуссии о необходимости усовершенствовать регулирование деятельности финансовых посредников, наилучшим образом перестроить мировую валютную систему, переоценить роль государства в экономике и будущее глобализации, приходится гасить пожар, прибегая к нетрадиционным мерам денежно-кредитной политики (ДКП). В предлагаемой работе мы попытаемся выяснить, какие вызовы встали перед ДКП и какие ответы предлагаются на них сегодня, а также поразмышлять о том, восстановится ли status quo в ее проведении после кризиса.

В лексиконе специалистов уже прочно закрепился термин "нетрадиционная монетарная политика". Им пользуются, когда речь идет о действиях центральных банков США, Великобритании, зоны евро, Японии в течение последних 2 лет. Применять нетрадиционные меры рекомендуется в заявлении Лондонского саммита лидеров стран Группы двадцати, их эффективность анализируется в выступлениях глав центральных банков, исследованиях МВФ и Банка международных расчетов. В публикациях рассматриваются преимущественно разработанные для борьбы с кризисом монетарные инструменты. Мы же намерены рассмотреть отход от традиции несколько шире - как следствие неадекватности устоявшегося содержания ДКП современной экономической и институциональной среде, в частности, в отношении 1) целей; 2) механизмов и инструментов; 3) результатов, а также 4) неэффективности применения универсальных и стандартных инструментов ДКП в различных институциональных средах.

ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКИЙ КРИЗИС И ЕГО ВЫЗОВЫ ДЛЯ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ

Первым вызовом традиционному пониманию целей ДКП стало то, что в условиях кризиса не срабатывает принятое распределение целей между двумя инструментами макроэкономического регулирования — денежно-кредитной и фискально-бюджетной политикой. До наступления кризиса все больше стран переходило к системе макроэкономического регулирования, которая разделяет такие цели. Фискально-бюджетная политика была нацелена на сохранение устойчивости государственных финансов и справедливое распределение доходов между поколениями, а денежно-кредитная - на обеспечение стабильности цен. Их координация не приобретала форму совместной деятельности, во всяком случае в явном виде. Благодаря законодательным требованиям к прозрачности кратко-, средне- и долгосрочного бюджетного планирования ДКП учитывала макроэкономические эффекты фискально-бюджетных инициатив, - это и был механизм координации.

Как показывает практика, такой жесткий подход к распределению целей между денежно-кредитной и фискально-бюджетной политикой непригоден для несбалансированных систем. Это касается как многих стран с формирующимися рынками, так и любой экономики в кризисных обстоятельствах.

Во время кризиса сформировались два ответа на этот вызов. Во-первых, у денежно-кредитной и фискально-бюджетной политики появилась неформальная общая цель - улучшение платежеспособности и ликвидности экономических субъектов. Координация между этими двумя инструментами макроэкономического регулирования приобретает форму совместной деятельности, что выражается в разработке общих механизмов спасения финансовых посредников и экономического стимулирования. Собственные цели той и другой становятся ограничениями, при которых оптимизируется общая целевая функция. Фискально-бюджетная политика разделяет заботу о поддержке финансового положения субъектов экономики с ДКП, учитывая собственное ограничение — угрожающий рост дефицита бюджета. ДКП допускает более мощное эмиссионное финансирование экономики, учитывая собственное ограничение - соблюдение целевого уровня инфляции. Во-вторых, появилась уже и формальная общая цель - обеспечение финансовой стабильности, для чего создаются соответствующие совместные регулятивные органы и на международном, и на национальных уровнях.

Второй вызов связан с неадекватностью новым реалиям общепринятых механизмов ДКП. Традиционный подход к проведению ДКП основан на том, что центральный банк воздействует на макроэкономические показатели, изменяя краткосрочные процентные ставки по своим операциям (сроком от овернайт до 2 недель). Главным механизмом влияния на ключевую процентную ставку служат операции репо с государственными ценными бумагами. Выбор процентной ставки (цены денег, а не их количества) как инструмента денежно-кредитной политики определяется господствующей кейнсианско-неоклассической парадигмой, согласно которой ценовой механизм является эффективным регулятором рынка. Отдельные провалы рынка корректируются: и фискально-бюджетная, и отраслевая политика вмешиваются в процессы распределения. Денежно-кредитная же политика выполняет функцию контрцикличного регулирования, не выделяя особые рынки. Институционально такая ее специфика закреплена в предоставлении независимости центральным банкам. Выбор краткосрочной процентной ставки в качестве главного средства денежно-кредитной политики исходит из так называемой гипотезы рыночных ожиданий, по которой прибыльность долгосрочных инструментов является средним геометрическим ожидаемых доходов по краткосрочным инструментам. Премия за риск берется фиксированной. Считается, что непосредственное влияние центрального банка на рыночные процентные ставки искажает работу эффективного рыночного механизма распределения эмиссионных средств. Выбор операций репо (операций с обязательством обратной купли-продажи) как механизма изменения ключевой процентной ставки центрального банка обусловлен стремлением минимизировать уровень риска для баланса последнего (при проведении операций аутрайт на открытом рынке он подвергается рыночному риску) и, опять-таки, нежеланием вмешиваться в структуру балансов рыночных субъектов.

Содержание вызова к механизмам и инструментам ДКП в условиях кризиса заключается, во-первых, в неэффективности процентной ставки как инструмента ДКП; во-вторых, в отсутствии связи между краткосрочной ставкой центрального банка и долгосрочными ставками; в-третьих, в неэффективности инструментов репо, которые не влияют на структуру баланса центрального банка и экономических субъектов; и наконец, в-четвертых, в том, что не работает система автоматического распределения эмиссионных ресурсов между субъектами хозяйствования.

В рамках традиционного подхода к проведению денежно-кредитной политики центральные банки для стимулирования экономики должны снижать процентные ставки по своим операциям. Стремясь преодолеть кризис, ведущие центральные банки минимизировали их до неслыханно низких уровней. Например, текущий уровень процентной ставки Банка Англии (0,5%) является самым низким в его 315-летней истории, в США целевой коридор федеральной резервной ставки составляет 0,00—0,25%, в Японии ключевая ставка ЦБ не превыша-ет0,1%, в Канаде —0,25%, в зоне евро- 1%, в Швейцарии она равна 0,00-0,75%. Швеция вообще пошла на исключительный шаг - установила процентную ставку по депозитам банков в Риксбанке на уровне -0,25% (то есть, по сути, ввела плату за неиспользование банками ресурсов для кредитования экономики).