данный критерий не срабатывает, если две альтернативы раз­личаются размером прогнозируемых доходов и временем их генерирования;

критерий не учитывает качество ожидаемых доходов, неоп­ределенность и риск, связанный с их получением.

Критерий максимизации рыночной цены акций фирмы как наиболее обоснованный и приоритетный критерий финансового менеджмента применим лишь в том случае, если на рынке капи­талов нет ограничений и какой-либо дискриминации в установле­нии цен на ценные бумаги, т. е. в полной мере действует принцип «спрос — предложение». Существуют различные теории рыноч­ного ценообразования ценных бумаг и поведения инвесторов.

Основополагающая идея теории рыночного анализа (Market Analysis Theory) состоит в том, что истинная ценность котиру­емой ценной бумаги определяется только рыночной конъюнк­турой и, следовательно, может прогнозироваться по результатам трендового анализа динамики цен. В соответствии с этой теорией потенциальные инвесторы в своих решениях по покупке и прода­же акций руководствуются главным образом динамикой их цен. Практика работы крупных фондовых бирж показывает, что дан­ный критерий срабатывает не всегда.

С практической точки зрения более реалистична так назы­ваемая «Теория ходьбы наугад» (Random Walk Theory), согласно которой курсы акций и фьючерсные цены изменяются бесси­стемно и их нельзя предсказать на базе конъюнктурных данных. Эта теория в дальнейшем послужила основой для разработки гипотезы эффективного рынка (Efficient Market Hypothesis — ЕМН), согласно которой при полном доступе рынка к инфо­рмации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее будущей цены.

Основные положения идеи эффективного рынка заключаются в следующем. В условиях такого рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах акций и других ценных бумаг. Более того, эта информация поступает на рынок случайно, т. е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна. Есть две основные характеристики эффективного рынка.

Во-первых, инвестор не имеет логически обоснованных аргумен­тов ожидать большего, чем в среднем, дохода на инвестированный капитал при заданной степени риска. Это вовсе не означает, что ин­вестор не сможет получить или не получит более высокого дохода, главное в другом — такой исход не может быть ожидаемым.

Во-вторых, уровень дохода на инвестированный капитал есть функция степени риска (лучший пример — процентные ставки на краткосрочные ценные бумаги). Точная зависимость, конечно, не известна, ясен лишь характер связи — чем выше риск, тем больше должен быть доход. Требование более высокого дохода, безусловно, отражается на рыночной цене акций. Основными предпосылками эффективного рынка являются:

множественность покупателей и продавцов;

текущие цены полностью отражают всю доступную инфор­мацию;

текущие цены незамедлительно реагируют на поступившую информацию;

доступ к любой информации;

сверхдоходы от сделки с ценными бумагами как равновероят­ное прогнозируемое событие для всех участников рынка невоз­можны.

Считается, что гипотеза ЕМН на практике может реализовы­ваться в одной из трех форм: сильная, средняя, слабая. В условиях первой формы цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов (это продолжение теории ходьбы на­угад), т. е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды. В условиях второй формы цены определяются всей доступной для участников инфор­мацией. Третья форма означает, что для определения истинной цены акций необходимо знать некоторую дополнительную инфор­мацию, которая существует в принципе, но не является равнодо­ступной для всех участников. Из приведенных выше предпосылок две последние как раз и соответствуют исключительно третьей форме гипотезы ЕМН. Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова.

1.3. СТРУКТУРА ИСТОЧНИКОВ ФИНАНСИРОВАНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯ

В финансовом менеджменте под внутренними и внешними источниками финансирования понимают соответственно со­бственные и привлеченные (заемные) средства. Известны различ­ные классификации источников средств. Одна из возможных и наиболее общих группировок представлена на рис. 1.6.

Рис.1.6. Структура источников средств предприятия.

Основным элементом приведенной схемы является соб­ственный капитал. Источниками собственных средств являются (рис. 1.7):

уставный капитал (средства от продажи акций и паевые взно­сы участников);

резервы, накопленные предприятием;

прочие взносы юридических и физических лиц (целевое финан­сирование, пожертвования, благотворительные взносы и др.).

Рис. 1.7. Структура собственного капитала предприятия

К основным источникам привлеченных средств относятся:

ссуды банков;

заемные средства;

средства от продажи облигаций и других ценных бумаг;

кредиторская задолженность.

Принципиальное различие между источниками собственных и заемных средств кроется в юридической причине — в случае ликвидации предприятия его владельцы имеют право на ту часть имущества предприятия, которая останется после расчетов с третьими лицами.

Основными источниками финансирования являются собствен­ные средства. Приведем краткую характеристику этих источ­ников.

Уставный капитал представляет собой сумму средств, пре­доставленных собственниками для обеспечения уставной деятель­ности предприятия. Содержание категории «уставный капитал» зависит от организационно-правовой формы предприятия:

для государственного предприятия — стоимостная оценка имущества, закрепленного государством за предприятием на пра­ве полного хозяйственного ведения;

для товарищества с ограниченной ответственностью — сумма долей собственников;

для акционерного общества — совокупная номинальная сто­имость акций всех типов;

для производственного кооператива — стоимостная оценка имущества, предоставленного участниками для ведения деятель­ности;

для арендного предприятия — сумма вкладов его работников;

для предприятия иной формы, выделенного на самостоятель­ный баланс, — стоимостная оценка имущества, закрепленного его собственником за предприятием на праве полного хозяй­ственного ведения.

При создании предприятия вкладами в его уставный капитал могут быть денежные средства, материальные и нематериальные активы. В момент передачи активов в виде вклада в уставный капитал право собственности на них переходит к хозяйствующе­му субъекту, т. е. инвесторы теряют вещные права на эти объекты. Таким образом, в случае ликвидации предприятия или выхода участника из состава общества или товарищества он имеет право лишь на компенсацию своей доли в рамках остаточ­ного имущества, но не на возврат объектов, переданных им в свое время в виде вклада в уставный капитал. Уставный капитал, следовательно, отражает сумму обязательств предприятия перед инвесторами