А теперь рассмотрим влияние налогообложения на доходность собственного капитала при ставке налога на прибыль 35% (см. таблицу 3).

Таблица 3.

Приведенный пример позволяет сделать выводы:

1) Экономическая рентабельность совпадает с доходностью собственного капитала при отсутствии финансового рычага и при отсутствии налога на прибыль;

2) Налогообложение прибыли приводит к снижению доходности собственного капитала по сравнению с экономической рентабельностью;

3) Снижение доходности может быть компенсировано увеличением финансового рычага, что позволит поднять доходность собственного капитала.

Налогообложение снижает результативность воздействия финансового рычага на доходность собственного капитала. Но у финансового менеджера имеется возможность влияния на доходность через поиск источников заемного финансирования с более низкой процентной ставкой и увеличение доли заемного финансирования. Возможности повышения доходности ограничены: процентная ставка по заемному капиталу и значение финансового рычага взаимозависимы (значительное увеличение финансового рычага сопровождается ростом издержек по обслуживанию займа).

1.3. Эффект финансового рычага и специфика его расчета

в российских условиях

Однако существует и модифицированная формула финансового рычага, которая выводится из формулы второй концепции (американский подход).

Эффект финансового рычага выражается следующей формулой:

, где - прибыль до выплаты налогов и процентов или валовой доход. - прибыль до выплаты налогов (отличается от PBIT на сумму выплаченных процентов).

Вышеприведенному варианту присущи как минимум два недостатка.

Во-первых, при таком подходе не учитывается то, что существуют определенные виды обязательных платежей из прибыли после налогообложения. В России к таким платежам можно отнести следующие:

- Проценты за банковский кредит, превышающие ставку рефинансирования, увеличенную на 3 процентных пункта (в указанных пределах проценты уплачиваются за счет прибыли до налогообложения);

- Большинство местных налогов, уплачиваемых за счет чистой прибыли;

- Штрафные санкции, подлежащие внесению в бюджет и т.д.

Во-вторых, не учитывается влияние ставки налога на прибыль. В этом случае сравнение финансового риска предприятия в двух разных периодах становится затруднительным, если произошло изменение ставки налога на прибыль.

Некоторые авторы предлагают несколько иной вариант расчета ЭФР. Он измеряется путем деления прибыли за вычетом налога на прибыль к прибыли за вычетом обязательных расходов и платежей. Интерпретация данного показателя следующая - на сколько изменится прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия при изменении прибыли за вычетом налога на прибыль на 1 %. При таком подходе устраняются указанные недостатки, так как рассматривается прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия. С другой стороны, не принимаются во внимание факторы, влияющие на величину прибыли до налогообложения.

Принимая во внимание все вышесказанное, можно сделать вывод, что ЭФР должен учитывать все вышеизложенные факторы, то есть он должен отражать взаимосвязь валового дохода и прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. Для этого результирующий ЭФР следует рассчитывать путем умножения ЭФР, рассчитанного по первому варианту и ЭФР по второму варианту. Данное утверждение справедливо, так как при использовании первого варианта мы увидим, как изменится прибыль до налогообложения, а при использовании второго - как изменится прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия. Математически эту взаимосвязь можно выразить следующим образом:

НРЭИ - прибыль до выплаты налогов и процентов или валовой доход; НРЭИ – ПРОЦЕНТ ЗА КРЕДИТ - прибыль до выплаты налогов (отличается от PBIT на сумму выплаченных процентов); T - ставка налога на прибыль (в долях единицы); E - сумма обязательных платежей из прибыли после налогообложения.

Из вышеприведенной формулы видно, что налог на прибыль снижает уровень риска. Например, если бы ставка налога на прибыль равнялась 100%, то финансовый риск отсутствовал бы. На первый взгляд это парадоксальный вывод, но он легко объясним - чем больше ставка налога на прибыль, тем в большей мере уменьшение прибыли отражается на поступлениях в бюджет в виде налога на прибыль и в меньшей степени на прибыль, остающуюся в распоряжении предприятия. Более того, чем больше налог на прибыль, тем меньше прибыли остается у предприятия и тем меньше предприятие принимает обязательств по выплатам за счет чистой прибыли. Если же такая вполне разумная политика отсутствует (то есть предприятие не регулирует свои обязательные платежи в зависимости от получаемой прибыли), то повышение ставки налога на прибыль влечет за собой повышение финансового риска предприятия.