В еврозоне назрела необходимость развития широкого вторичного рынка правительственных ценных бумаг, деноминированных в евро. Главный фактор в развитии такого рынка связан со снижением рыночной сегментации и ликвидацией фрагментарности ликвидности евро внутри все еще раздельных рынков. Ликвидация сегментарности фрагментарности создаст условия для реализации потенциальных выгод от развитого и ликвидного европейского рынка правительственных ценных бумаг и выигрыша от эффективности и финансовой стабильности.

По мнению международных экспертов, имеются три основных источника фрагментарности и сегментации рынков евроденоминированных правительственных ценных бумаг.

1. Имеются 12 отдельных эмитентов, 12 отдельных первичных рынков для этих бумаг и 12 различных кредитных рисков. Сегментация кредитного риска заключается в том, что страны различаются по кредитным рискам, и участники рынка очень чувствительны к изменениям в кредитоспособности правительств стран еврозоны. Сегментация кредитного риска связана и с международным правом. Статья 103 Договора ЕС гласит, что каждый член ЕС несет ответственность за собственный долг, и запрещает странам-членам брать на себя обязательства других членов ЕС.

2. Конкуренция между разными эмитентами за захват доли рынка и получение статуса базового ценообразующего эмитента на рынке. Эмитент, обладающий этим статусом, может заимствовать по самым низким ставкам на соответствующем сегменте рынка. С целью использования этих и других потенциальных преимуществ правительства еврозоны жестко конкурируют за получение базового статуса (benchmark status) для своих долговых ценных бумаг в рамках еврозоны. Конкуренция за статус ценообразующего эмитента на рынке толкает правительства еврозоны к расширению ликвидности вторичных рынков и к концентрации эмиссий на ключевых доходных инструментах.

Под давлением конкуренции правительства стараются облегчить в еврозоне и в международном масштабе доступ на рынки и использование своих ценных бумаг в различных функциях, которые они потенциально могут выполнять. Результатом конкуренции является то, что некоторые бонды с базовым статусом свободно торгуются по всей еврозоне. Конкуренция способствует улучшению первичного рынка, поскольку казначейства и министерства финансов стран еврозоны усилили прозрачность и предсказуемость своих стратегий управления долгом, в частности посредством установления строгого расписания, объявлением сроков погашения и количества эмиссий.

3. Различия между странами в законодательстве, процедурах и расписании эмиссий, в системах первичной торговли, в рыночной инфраструктуре. Денежный рынок еврозоны поддерживается платежной системой TARGET, в связи с этим рынки РЕПО и ценных бумаг опираются на фрагментарную сеть, включающую 14 различных национальных и зарубежных систем регулирования. Инвесторы часто предпочитают международные депозитарии ценных бумаг, такие как Clearstream или Euroclear, чтобы держать свои ценные бумаги в одном месте. [4, с. 231]

Правила и практика рынка ограничивают также количество ценных бумаг, которые могут быть обращены во фьючерсные контракты. По техническим причинам попытки создать многократно передаваемые фьючерсные контракты оказались безуспешными. Отсутствие единого налога на правительственные ценные бумаги еврозоны усложняет осуществление трансакций и хеджирование между рынками. По рынку РЕПО не хватает стандартной документации. Сохраняющаяся фрагментация финансовых рынков еврозоны прежде всего снижает ликвидность. В связи с тем, что уровень доходности сегментирован (германские бонды на рынке долгосрочных ценных бумаг, французские — на рынке краткосрочных), уровень ликвидности в еврозоне существенно ниже, чем на едином рынке.

Это значит, что эмитенты и их ценные бумаги с одним сроком погашения не равны, так как среди них только один обладает базовым статусом. Сегментация по базовому статусу снижает возможности правительственных ценных бумаг еврозоны осуществлять предназначенные им функции на финансовом рынке. Главное заключается в том, что сегментация рынка правительственных ценных бумаг еврозоны влияет на эффективность и стоимость частной финансовой деятельности. То, что можно реализовать в более интегрированной системе, нельзя сделать в ныне действующей системе, а именно — арбитраж, хеджирование и другие операции по снижению риска. Это ослабляет эффективность использования правительственных ценных бумаг в качестве обеспечения.

Одно из основных последствий сегментации финансового рынка еврозоны состоит в том, что на таком рынке (в отличие от единого рынка) могут быть ослаблены финансовая стабильность вторичных рынков, система клиринга, поддержка рынков РЕПО и деривативов. Снижение сегментации означает не только выигрыши, но и потери. В условиях единого рынка местные финансовые институты в большей мере подвергаются шокам, и необходимы значительные усилия для сохранения финансовой стабильности. Существует несколько способов снижения фрагментации еврозоналыюго рынка правительственных ценных бумаг.

Прежде всего, это координация и унификация. В частности, требуются большая координация стран-членов еврозоны в определении дат и периодичности новых эмиссий правительственных ценных бумаг; унификация расписаний эмиссий, купонов, сроков погашения, системы первичной реализации и т. п. В еврозоне проводится серьезная работа по поиску путей снижения фрагментации и по достижению большей интеграции европейского финансового рынка.

В 1999 г. группа А. Джовани определила вызовы интеграции европейского рынка РЕПО, включая фрагментарную инфраструктуру, различия в законодательстве, несовместимость рыночной практики стран еврозоны. Группа внесла радикальное предложение снижения различий в кредитных рисках между странами посредством перекрестных гарантий между государствами или создания единого властного органа по эмиссии долговых ценных бумаг. Это создало бы более унифицированные ценные бумаги и увеличило ликвидность рынков. В том же году Комиссия ЕС по финансовым услугам приняла план действий на 2005 г., который включает 40 инициатив и рекомендаций. Большое место уделяется рассмотрению препятствий созданию единого рынка финансовых услуг.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Формирование мирового финансового рынка стало результатом глобализации, транснационализации, информатизации, что вылилось в совершенно новое развитие мирового финансового рынка. Предпосылками стали новые информационные технологии, связавшие основные финансовые центры и резко снизившие транзакционные издержки финансовых операций, изменение условий деятельности финансовых институтов, появление и развитие новых инструментов финансового рынка.

Немаловажной предпосылкой явилась и либерализация международной торговли. Либерализация международных финансовых операций сопровождалась снижением налогов и комиссионных сборов с финансовых трансакций, формированием сети оффшорных финансовых институтов, функционирующих в льготном налоговом режиме. Были сняты также многие учреждения между финансовыми компаниями. Инвестиционные банки и страховые и пенсионные фонды могли заниматься коммерческим кредитованием; коммерческие банки — фондовыми операциями, страхованием, торговлей инвалютными деривативами.