Коммерческий вексель появился на рынке муниципальных ценных бумаг в 1973 году и к середине 80-х годов стал очень популярным инструментом, но после налоговой реформы 1986 года, интерес к нему значительно снизился.

Обязательства с переменной ставкой процента и опционом на продажу.

Инструменты с переменной процентной ставкой впервые появились на рынке краткосрочных обязательств и вскоре распространились на долгосрочные. Вместо постоянной процентной ставки на весь срок действия облигаций применяется плавающая ставка, которая может меняться в зависимости от рынка. Таким образом, инвестор и эмитент в состоянии реагировать на динамику рынка до истечения срока погашения облигаций.

В начале 80-х годов обязательства с переменной ставкой процента были модифицированы, в результате чего родился новый инструмент. Он предусматривал периодический пересмотр доходности облигаций по низменной формуле. Так появились «флоутеры». Впоследствии пересмотр процентного дохода облигаций стал определяться не по формуле, а на основе произвольного суждения участников рынка облигаций. Кроме того, в рамках этого инструмента была предусмотрена возможность для инвестора по его собственному выбору потребовать назад основную сумму кредита по номиналу в специально оговоренные интервалы времени в будущем (опцион на продажу). Такое нововведение резко повысило ликвидность портфеля инвесторов. Инструменты с интервалом от продажи , облигаций до возможности потребовать основную сумму инвестиций к выплате, составляющим менее 30 дней, называются непрерывными опционами на продажу (continuing puts). Впрочем, интервал может составлять 1,5 и 10 лет.

Таким образом, опцион на продажу позволяет инвестору конвертировать долгосрочные облигации в краткосрочные ценные бумаги. Облигации такого типа требует наличия хорошо организованной системы с тремя уровнями: торговый агент, агент по ремаркетингу, кредитный договор с банком.

Облигации с опционом на долгосрочное погашение.

Многие муниципалитеты все же предпочитают выпускать долгосрочные облигации с фиксированной ставкой процента. Таким способом легче контролировать долговую нагрузку. В этом случае муниципалитеты предпочитают иметь опцион на досрочное погашение облигаций (call option).

Ставки по облигациям с опционом на досрочное погашение обычно на 0,1 – 0,5 процентного пункта выше ставок для аналогичных облигаций без опциона на покупку. От ущерба, наносимого досрочным погашением облигаций, инвесторы защищены премией, которую эмитент уплачивает инвестору в случае досрочного погашения. Ее размер, как правило, составляет от 2 до 5% сверх номинальной стоимости облигации.

Погашение старой задолженности путем выпуска нового займа обычно используется для реализации опциона на досрочное погашение.

Возможно как прямое, так и предварительное рефинансирование.

Прямое рефинансирование подразумевает выпуск нового займа к ате начала действия опциона на досрочное погашение (обычно через 5-10 лет после распространения старых облигаций). Поступления от продажи новых облигаций используются в этом случае для погашения обязательств по старым.

Предварительное рефинансирование также предлагает продажу новых облигаций, но не с целью сразу направить полученные средства на погашение старых облигаций. Обычно эти средства вкладываются в ценные бумаги правительства США и передаются на хранение третьему лицу, как правило, банку-эскроу агенту (escrow agent). Предварительное рефинансирование повышает надежность инструмента.

Недавно принятые в США новые федеральные налоговые законы значительно ограничивают предварительное рефинансирование.

Облигации с нулевым купоном (zero-coupon bond).

Этот инструмент не предполагает процентного дохода по облигациям, а размещается с дисконтом. Такие облигации очень нравятся инвесторам, стремящимся сделать гарантированные накопления в будущем. Процент, начисленный, но уже полученный и реинвестированный процентный доход по облигациям (доход от реинвестирования процента по облигациям), составляет весьма значительную долю общего дохода инвестора по долгосрочным облигациям с купоном.

Главным недостатком этого инструмента для эмитента оказывается более высокий номинальный объем выпуска, необходимых для сбора требуемого количества средств.

Для инвестора главный риск состоим в неспособности муниципалитета выплатить всю сумму задолженности в срок.

Модификацией облигации с нулевым купоном служит так называемая накопительная облигация (accumulator bond), которая в отличие от классического варианта размещается на номинальной стоимости, а процент, подсчитываемый по специально установленной ставке, накапливается эмитентом и выплачивается вместе с основной суммой долга по истечении срока облигаций.

Сериальные, аннуитетные и «шаровые» облигации.

По структуре выплат основного долга и процентов муниципальные облигации можно разделить на три категории.

Серийные облигации (serial bonds). Они предусматривают выплату основной суммы долга примерно равными долями в несколько приемов через равные интервалы времени (обычно раз в год). Проценты начисляются на сумму непогашенной задолженности. Это позволяет муниципалитету более равномерно распределять долговую нагрузку и синхронизировать ее с другими долговыми обязательствами и графиком бюджетных расходов. Данный инструмент обычно используется в рамках обязательств общего характера.

В случае выпуска облигаций, гарантированных доходами от проектов, часто применяются «шаровые» облигации (balloon bonds или term bonds). Основная сумма долга по ним выплачивается в конце срока их действия. Вместе с тем, в целях гарантии надежности выплаты по долгу, такие облигации предусматривают создание специального фонда погашения (sinking fund), в котором эмитент постепенно накапливает сумму, необходимую для выплаты общей суммы долга. проценты по таким облигациям уплачиваются через равные интервалы времени в течение всего срока их действия.

Аннуитетные платежи более характерны для банковских кредитов (чаще всего ипотечных) и при конструировании муниципальных облигаций используются сравнительно редко.

2.3. Котировки и рейтинг.

Муниципальные облигации обычно котируются не в долларах и не в процентах к номиналу, а на базе так называемого «дохода до срока погашения» (yield to maturity). Для пересчета этих котировочных данный в денежное выражение используется специальные руководства – котировочные таблицы.

Для муниципальных облигаций существует устойчивый рынок (как первичный, так и вторичный). Это обусловлено их досрочно высокой надежностью и тем, что они могут использоваться в качестве залогового обеспечения. По традиции основными держателями муниципальных облигаций являются благотворительные организации или пенсионные фонды, которые не нуждаются в особых налоговых льготах, а банки, страховые компании, торговые и другие корпорации.

Обычно номинал облигации составляет 5000 долл. США, хотя могут выпускаться и облигации номиналом 1000 долл. США. «Полным лотом» обычно считается набор облигаций на сумму 100000 долл. США.