На примере российского кризиса 1997—1998 гг. и азиатского кризиса очевидно, что краткосрочные портфельные инвестиции очень мобильны и их отток при ухудшении внешнеторгового баланса и повышении инвестиционных рисков способен привести к коллапсу слабых финансовых рынков, относящихся к развивающимся.

Косвенная оценка нелегального вывоза капитала складывается из нёвозвращенной экспортной выручки, непогашенных импортных авансов, а также чистых ошибок и пропусков.

На протяжении рассматриваемого периода его значение снижалось с 19,3 млрд долл. в 1997 г. до 11,7 млрд долл. в'1999 г. (резкое ужесточение валютного контроля, введение 75%-ного норматива обязательной продажи экспортной выручки, требование 100%-но-го депонирования предоплаты по импортным контрактам).

Таким образом, вывоз капитала по государственным и частным каналам остается значительным (в последние 3 года — не менее 30 млрд долл.). Однако в конце 1999 при наиболее значительном оттоке валютных средств со стороны государства (погашение основной суммы долга и процентные расходы) отток капитала со стороны частного сектора снизился.

Это позитивная тенденция, связанная с улучшением инвестиционной привлекательности России по сравнению с .альтернативными рынками капитала

В то же время отток капитала может усилиться при ухудшении экономической конъюнктуры внутри страны (замедление экономического роста, высокие темпы инфляции, проблемы с обслуживанием внешнего долга). В конечном итоге для устойчивого притока инвестиций в страну необходимо снизить все еще очень высокую зависимость нашей экономики от мировых цен на сырьевые товары, составляющие основу нашего экспорта и доходов бюджета.

IV. Движение капитала в 1997-1998 годах с точки зрения анализа экономических реформ.

Анализируя роль государственного долга в накоплении капитала, нельзя обойти проблему финансирования ставшего хроническим дефицита федерального бюджета. В период рестрикционной монетарной политики покрытие дефицита осуществлялось преимущественно "неинфляционным" способом — за счет внутренних и внешних заимствований. Хотя параметры государственного долга России не выходили за рамки допустимых, составляя около 50% к ВВП, сложилась очень нерациональная его структура в силу преобладания коротких и дорогих долгов по ГКО. Особенно это относилось к внутреннему долгу.

Система государственного долга всегда была чрезвычайно эффективным способом накопления первоначального капитала. Россия в период реформ также не стала исключением из общих правил. На российском финансовом рынке государственные долговые обязательства мало что дали для реального капиталообразования в пораженной финансовым кризисом и кризисом неплатежей сфере производства, зато активно способствовали его "первоначальному" накоплению в сфере обращения. Государственные долговые свидетельства типа ГКО— ОФЗ до августа 1998 г. сравнительно легко обращались на российском финансовом рынке и служили притягательным объектом для спекуляций как со стороны резидентов, так и нерезидентов в силу своей высокой доходности. Так, в 1996 г. доходность различных выпусков ГКО колебалась от 60 до 215% годовых, поэтому многие российские банки обратили в тот период до половины своих активов в ГКО. Затем доходность ГКО планомерно снижалась. Однако мировой финансовый кризис 1997 г. спровоцировал отток краткосрочных капиталов с российского рынка, и правительству пришлось срочно принимать меры по обеспечению привлекательности государственных долговых обязательств для инвесторов. В результате доходность ГКО возросла с 19—22% в ноябре 1997 г. до 60—70% в мае—июне 1998 г. Отсюда и быстрый рост процентных расходов, которые изначально должны были оплачивать налогоплательщики. Не секрет, что в годы финансовой стабилизации именно рынок ГКО—ОФЗ оставался важнейшим источником прибылей коммерческих банков, компенсирующим значительную часть их потерь от других видов деятельности. Иными словами, наблюдалось субсидирование банковского сектора за счет российских налогоплательщиков.

Следовательно, в период борьбы с инфляцией использование пирамиды ГКО для финансирования бюджетных расходов не только превратило государство в банкрота в августе 1998 г., но и сыграло далеко не последнюю роль в процессе первоначального накопления капитала в России. О его масштабах косвенно можно судить хотя бы по размерам внутреннего госдолга, который в годы реформ сначала сокращался (с 36% на конец 1992 г. до 14,5% на конец 1995 г.), а затем снова возрос, составив более 20% ВВП в 1998 г. В условиях, когда Центробанк и Минфин РФ сконцентрировали свои усилия по регулированию госдодга только к планированию объемов очередного выпуска ГКО—ОФЗ. контроль над данным сегментом первоначального накопления взял на себя частный финансовый капитал, мало заинтересованный в инвестировании реального производства.

Это создает неизбежные проблемы для нормального функционирования воспроизводственного процесса, так как значительная часть финансовых ресурсов отвлекается на спекулятивные операции. Понятно, что спекулятивные капиталы до определенного времени не используются в целях накопления производительного капитала. Они служат целям его первоначального накопления в руках представителей финансовой олигархии.

Однако если встать на позиции первоначального накопления, то именно развитие финансового рынка в российской переходной экономике предоставляет неограниченные возможности для обогащения. В рыночной экономике финансовый рынок вообще представляет собой чрезвычайно эффективный механизм аккумулирования капитала, в том числе сколачивания первоначального капитала за счет использования сбережений населения и фирм. Затем полученные финансовые ресурсы при благоприятных обстоятельствах могут быть использованы и для инвестирования в сферу производства.

В годы реформ финансовый рынок в России стал весьма сверхдоходным спекулятивным инструментом, ставки на котором определялись в основном соотношением сил у эмитентов и дилеров. Главной причиной такого положения вещей была относительная незрелость финансово-кредитной системы в стране. Незрелость проявлялась в сложившейся структуре данного сегмента рынка, где доля госзайма вплоть до кризиса августа 1998 г. не имела достойной альтернативы. Затем рынок государственных долговых обязательств вообще был закрыт вплоть до середины января 1999 г. Поэтому единственным вариантом вложения капиталов и сбережений стала иностранная валюта. Так, спад производства и долговой кризис, начавшись в реальном секторе российской экономики, неминуемо обрушились и на сферу обращения.

Наряду с опасным для всей российской экономики обвалом рынка ГКО—ОФЗ кризис 1998 г. поразил и рынок корпоративных ценных бумаг. В докризисный период рынок корпоративных ценных бумаг активно формировался. На нем были созданы такие относительно новые для России институты, как депозитарии, клиринговые компании, трансфер-агенты, регистраторы, от которых во многом зависит эффективность работы фондового рынка (быстрота передачи прав собственности, своевременность оплаты и поставки ценных бумаг и т.д.). Важным шагом было и признание российских ценных бумаг на международном уровне. РАО "Газпром" стало первой отечественной корпорацией, вошедшей в рейтинг 500 крупнейших компаний мира, составляемый Международной финансовой корпорацией (МФК).